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通胀

股市能抵御通胀风险吗?

伍治坚:当通胀率处于温和状态,对股市总体利好。但当通胀率进一步上升,甚至出现恶性通胀苗头时,就会成为一个压制股市的“大杀器”。

2020年11月9日,美国制药公司辉瑞和德国医药公司BioNTech发布初期研究数据称,两家公司合作研制的新冠疫苗有效率高达90%。这个消息让全球股市感到振奋。

接下来的三天内,美国标普500、英国富时100和日经225指数分别上涨了1.8%、8%和4.2%左右。深受疫情打击的航空、游轮、影业等公司的股价,更是由于看到了复苏希望而大涨。

除了辉瑞之外,全球大概有近10款疫苗研发项目已经进入第三期试验阶段,因此在接下来的几周内,很有可能会有其他公司陆续公布其疫苗的有效率,这也让整个世界看到了战胜新冠,恢复秩序的希望。

这些因素,对于股市显然是利好消息。然而,一些投资者可能没有注意到,在股市上涨的同时,债市也正在悄悄发生变化。过去3个月,美国10年期国债的收益率持续攀升,从8月初的0.5%左右上升到了目前的1%左右。在短短3个月内上涨了一倍,这个速度不可谓不快。背后主要的原因之一,就是经济活动的逐渐复苏,提高了市场对于通胀率的期望。

从政府和央行领导的角度来看,他们是乐见通胀率上升的。美国在9月份和10月份的通胀率分别为1.4%和1.2%,虽然比5月份的0.1%高出不少,但是距离央行2%的长期目标尚有差距。根据美联储之前的会议纪要和通稿,可以推断联储至少会将零利率保持到2022年年底,甚至更久。而从联邦政府的角度来说,由于之前的减税,加上为了应对新冠疫情而推出的财政刺激,造成政府赤字大增,债台高筑。因此如果可以靠更高的通胀率来降低未来实际的负债,何乐而不为?

照这个逻辑推演下去,广大投资者们的问题就来了:股市能否抵御高通胀带来的威胁?如果通胀率持续上升,我手上的股票会不会开始贬值?

这种担心,并不是空穴来风。通胀率上升对于公司股票价值的影响,主要体现在两个方面:第一、通胀率上升,意味着原材料价格和工资水平上升,也就是推高了公司的销货成本和管理成本。如果公司无法把这些额外成本转嫁给买家的话,就会直接拉低其净利,拖累公司的估值。第二、通胀率如果持续上升,央行不太可能长时间坐视不理,迟早会通过升息来应对通胀。基准利率上升的话,意味着融资成本的提高,会拉低所有公司的股票估值。

接下来,就让我们看看通胀率和股市回报率之间的关系。基于美国过去约90年(1928~2019)的股市回报统计数据显示,通胀率对于股市回报的影响,取决于一个神奇的分水岭:3%。当通胀率低于3%时,对于股市来说是利好消息,标普500指数平均每年的回报为15.6%左右。但是当通胀率高于3%时,股市的回报大不如之前,平均回报仅为每年6.3%左右,不到低通胀环境下的一半。在这里,我们可以得到一个很有趣的观察:低通胀对股市利好,但是高通胀对股市利空。

为什么在低通胀环境下,投资公司股票能够获得很不错的投资回报,但是当通胀率超过3%以后,股票的价格就开始下跌了呢?主要原因就是,在高通胀环境下,决定公司估值的主要因素,不再是账面上的盈利,而是公司是否能够保持购买力。

1977年,投资传奇巴菲特在《财富》杂志上发表了一篇关于通胀和股价的经典文章,他写道:“如果你需要花10个汉堡去做一个投资,然后你在交完税后拿到相当于2个汉堡的股息,然后你把投资卖掉,交完税后获得相当于8个汉堡的回报。那么到最后你其实没有赚到一分钱。你可能觉得自己变富了,但其实那是你的幻觉。”

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